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  以煤、鋼,、有色為代表的中上游行業(yè)盈利大幅改善,，紡織、食品,、汽車,、計算機等電子設(shè)備這些偏下游的行業(yè)利潤增速落后，電力、熱力行業(yè)利潤大幅縮水,。結(jié)構(gòu)性改善特征明顯,，同一領(lǐng)域、產(chǎn)業(yè)鏈分化明顯,，比如上游煤炭生產(chǎn)企業(yè)盈利遠超焦炭加工企業(yè),，建材中水泥在回暖而玻璃表現(xiàn)平平，化工中化學(xué)原料和纖維表現(xiàn)很好,，但橡膠和塑料利潤增速很低,。下游行業(yè)也出現(xiàn)明顯分化，涉及民生的“衣食住行”,，只有“住”相關(guān)的生產(chǎn)商盈利大幅改善,，具體看，地產(chǎn),、家電中的空調(diào)和冰箱生產(chǎn)企業(yè)盈利改善明顯,；紡織服裝以及食品飲料（除了白酒以外）行業(yè)盈利增速較低；汽車行業(yè)中整車業(yè)務(wù)只有商用載貨車盈利增長較快,，乘用車,、商用載客車盈利同比負增。

　　2.改善邏輯一是供給收縮,，二是地產(chǎn)鏈驅(qū)動,。過去一年煤炭、鋼鐵,、有色行業(yè)盈利改善的邏輯在于去產(chǎn)能帶來的供給收縮,，市場競爭格局好轉(zhuǎn)、產(chǎn)品漲價從而出現(xiàn)盈利的回暖,。盈利改善的另一個邏輯鏈是基建,、地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)，家用電器中的空調(diào)今年銷量大幅增加,，化學(xué)原料中用于建筑的純堿,、氯堿需求也大幅增加；挖掘機銷量的大增與基建,、地產(chǎn)投資也有關(guān)系,。

　　3.中上游整體擠壓下游利潤。下面從幾個典型的產(chǎn)業(yè)鏈入手,，觀察利潤如何在產(chǎn)業(yè)鏈條中分配,。

　　煤炭漲價直接推升了火電、冶煉行業(yè)成本,。火電受其影響尤為顯著，受燃料成本高企的拖累，盈利明顯下滑,，幾個代表性火電廠已經(jīng)面臨成本壓力,。煤炭漲價也推升了煉鋼、鋁冶煉等行業(yè)的生產(chǎn)成本,，只不過這些行業(yè)本身也在進行去產(chǎn)能,，產(chǎn)品漲價下對成本上漲接受能力較強。以電解鋁為例,，電力成本在其生產(chǎn)成本中占35%-40%,，原材料煤炭漲價對沖了盈利增長，比如南山鋁業(yè)今年上半年營收75.5億,，同比增加13.8億,，同時營業(yè)成本也增加了近10.5億，成本上漲侵蝕了企業(yè)的利潤空間,。

　　原材料漲價沖擊制造行業(yè)毛利率,。機械設(shè)備是比較典型的中游行業(yè)，主要子行業(yè)中原材料成本占比一般能超過60%,，其中鋼材是主要的材料,，鋼材的漲價顯然推升了企業(yè)的生產(chǎn)成本。對于集裝箱,、液壓支架等子行業(yè),，定價主要采用成本加成模式，原材料漲價對毛利率影響不大,，比如集裝箱龍頭中集集團,，鋼材價格從16年開始大幅上漲，但今年公司毛利率水平并沒有大幅波動,；而對于價格固定或者調(diào)價頻率較低的子行業(yè),，鋼材價格的上漲則會推升營業(yè)成本、降低企業(yè)毛利率,。

　　產(chǎn)業(yè)鏈中具有定價權(quán)的企業(yè)通過向上下游分攤成本而減少漲價對自身的影響,。比如下游的家電行業(yè)也受到原材料漲價的影響，家電生產(chǎn)廠家的成本構(gòu)成中,，人工成本也就在10%左右,，其他的主要是購進原材料成本，對銅,、鋼材,、塑料、鋁都有大量需求,。原材料漲價對家電行業(yè)毛利率帶來沖擊,，今年上半年空調(diào)板塊,、家電零部件板塊上市公司銷售毛利率同比均明顯下滑。增加的成本除了會在零部件供應(yīng)商,、整機家電生產(chǎn)廠商之間攤銷,，也可以通過漲價向下游銷售商和消費者轉(zhuǎn)移，目前不少家電企業(yè)仍在調(diào)高出廠價格,，但是能否通過漲價順利實現(xiàn)成本轉(zhuǎn)移,，還要考慮下游消費需求市場空間以及支付能力。

　　而競爭激烈,、小企業(yè)為主的行業(yè)多是在被動接受漲價帶來的損失,，比如紙價飛漲下的包裝企業(yè)。造紙行業(yè)前幾年一直受紙價低迷困擾,，今年又有環(huán)保壓力,，不少中小產(chǎn)能限產(chǎn)關(guān)停，大型紙廠停機檢修,，疊加進口洋垃圾政策的影響,、原材料廢紙價格上漲，中上游紙廠紛紛提價,。由于紙廠市場集中度很高（箱板瓦楞紙行業(yè)CR3占比超過1/3）,，在整個產(chǎn)業(yè)鏈上擁有主導(dǎo)權(quán)，而下游紙箱加工,、包裝企業(yè)較為分散,，只能被動接受漲價，利潤受到嚴重擠壓,。今年上半年造紙行業(yè)上市公司利潤總額是去年同期的2.5倍,，而包裝印刷行業(yè)只增長了10%。

　　2017年已經(jīng)過去3個季度,，宏觀看前兩個季度GDP增速均為6.9%,，中觀行業(yè)層面狀況又是怎樣的？哪些行業(yè)表現(xiàn)好,，哪些又在落后,？

　　1.   分行業(yè)盈利概覽

　　以煤、鋼,、有色為代表的中上游行業(yè)盈利大幅改善,。對各行業(yè)進行一個全局性的描述，可以利用統(tǒng)計局公布的規(guī)模以上企業(yè)行業(yè)數(shù)據(jù),，也可以采用上市公司數(shù)據(jù),。從規(guī)模以上企業(yè)數(shù)據(jù)看，今年前8個月煤炭開采和洗選業(yè)利潤總額增速高,，樣本企業(yè)在去年1-8月利潤總額僅不到225億,，今年就有了2001億,；黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)（主要是鋼鐵行業(yè)）累計利潤同比也翻了倍；其他利潤增速較高的行業(yè)還有有色金屬和化工制造業(yè),。

　　紡織,、食品,、汽車,、計算機等電子設(shè)備這些偏下游的行業(yè)利潤增速落后，今年1-8月紡織行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)利潤總額增速僅有4.1%,，食品加工和金屬制品分別只有5.5%和7.3%,，汽車制造業(yè)只有11.7%，在各行業(yè)中增速落后,。

　　此外，電力,、熱力,、燃氣及水的生產(chǎn)供應(yīng)業(yè)利潤總額同比大幅負增，1-8月累計利潤增速為-22.6%,，主要是電力,、熱力行業(yè)利潤大幅縮水，利潤負增達28.4%,，燃氣生產(chǎn)和水生產(chǎn)行業(yè)表現(xiàn)還不錯,。

　　上市公司數(shù)據(jù)反映出來的情況與上述一致,。從中報數(shù)據(jù)看,，鋼鐵、采掘,、有色,、建材是盈利增速高的幾個行業(yè)，不管是利潤總額還是營業(yè)利潤總額都較去年上半年翻倍,，電子、化工,、輕工制造,、機械設(shè)備行業(yè)盈利增速也比較高。

　　而公用事業(yè),、農(nóng)林牧漁、計算機,、軍工行業(yè)的上市公司利潤總額同比出現(xiàn)負增，紡織,、汽車,、休閑服務(wù)行業(yè)盈利增速較低,?？偟膩砜?，依然是中上游行業(yè)盈利改善優(yōu)于下游,。

　　盈利呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性改善,。今年盈利的結(jié)構(gòu)性改善十分明顯,，根據(jù)上市公司數(shù)據(jù)中報數(shù)據(jù)，采掘業(yè)中煤炭開采企業(yè)盈利改善顯著好于石油開采以及其他采掘和采掘服務(wù),，煤炭開采中煤炭生產(chǎn)企業(yè)盈利又遠超焦炭加工企業(yè),。鋼鐵行業(yè)可以分為以普鋼為主的企業(yè)和特鋼業(yè)務(wù)的企業(yè)，今年普鋼盈利大幅改善而特鋼盈利同比有所減少,。有色行業(yè)中銅鉛鋅生產(chǎn)企業(yè)盈利改善幅度很大，相對而言鋁行業(yè)盈利表現(xiàn)中規(guī)中矩,。建材行業(yè)中主要是水泥盈利在回暖,，上半年上市公司利潤總額同比翻了2.5倍，而玻璃和其他建材盈利增速偏低,。

　　此外,，化工行業(yè)中化學(xué)原料（純堿、氯堿,、無機鹽等）和化學(xué)纖維（滌綸等）表現(xiàn)很好,，上半年上市公司整體盈利均同比翻倍,，但橡膠和塑料利潤增速很低甚至為負。機械設(shè)備中的工程機械和重型機械盈利改善明顯,，但通用機械表現(xiàn)平平,。

　　下游行業(yè)也出現(xiàn)明顯分化。地產(chǎn),、家電中的空調(diào)和冰箱生產(chǎn)企業(yè)盈利改善明顯,；紡織服裝以及食品飲料（除了白酒以外）行業(yè)盈利增速較低；汽車行業(yè)中整車業(yè)務(wù)只有商用載貨車盈利實現(xiàn)20%的增速,，乘用車,、商用載客車盈利同比負增,。也就是說下游行業(yè)中涉及民生的“衣食住行”中,，只有“住”相關(guān)的生產(chǎn)商盈利大幅改善。

　　2.   盈利改善兩大邏輯

　　中上游行業(yè)盈利改善明顯好于下游,，很大一部分是源于部分中上游行業(yè)供給端收縮帶來產(chǎn)品漲價,；盈利改善的另一個鏈條是基建、地產(chǎn)相關(guān)行業(yè),，比如地產(chǎn),、家電、挖掘機,、化工中的建筑用原料,。

　　2.1周期行業(yè)受益于去產(chǎn)能邏輯

　　過去一年鋼鐵和煤炭去產(chǎn)能效果十分顯著。16年全國壓減了6500萬噸粗鋼產(chǎn)能和2.9億噸煤炭產(chǎn)能,；17年鋼鐵5000萬噸去產(chǎn)能目標已接近完成,，還取締了產(chǎn)能1.2億噸的地條鋼，而煤炭行業(yè)目標1.5億噸的目標,，截至7月底已經(jīng)完成1.28億噸,。從產(chǎn)量來看，考慮到今年因取締地條鋼導(dǎo)致的產(chǎn)量減少（約4000-7000萬噸）,，今年前7個月粗鋼總產(chǎn)量以及鋼材產(chǎn)量明顯低于16年和15年,，原煤產(chǎn)量也處在歷年來的低位（16年受276天工作日影響產(chǎn)量格外低）。

　　漲價帶動盈利繼續(xù)回升,。煤炭下游需求主要是火電,、煉鋼、建材,、化工等的燃料需求,，而鋼鐵行業(yè)下游需求30%用于基建，28%投向地產(chǎn),，其他是工業(yè)用鋼,。今年經(jīng)濟韌性增強,，下游地產(chǎn)、機械,、家電等行業(yè)表現(xiàn)較好,，去產(chǎn)能影響下煤炭、鋼鐵供給緊張,，價格一再創(chuàng)新高,，推動鋼鐵、煤炭企業(yè)盈利走高,。

　　除了煤炭、鋼鐵行業(yè)外,，水泥和電解鋁今年也在淘汰落后產(chǎn)能,。

　　鋁行業(yè)為例，從15年開始推進供給側(cè)改革以及行業(yè)自救,，供給壓力已經(jīng)得到有效緩解,。根據(jù)安泰科統(tǒng)計，截至2015年底,，我國累計關(guān)停電解鋁產(chǎn)能達815萬噸,，其中2015年電解鋁關(guān)停產(chǎn)能為427萬噸。今年4月國家發(fā)改委等四部委聯(lián)合發(fā)布《清理整頓電解鋁行業(yè)違法違規(guī)項目專項行動工作方案的通知》,，專項行動的進展暫未公布,，根據(jù)企業(yè)公告披露，山東宏橋268萬噸違規(guī)產(chǎn)能目前已經(jīng)關(guān)停,，信發(fā)以及新疆的幾家企業(yè)均有違規(guī)產(chǎn)能,，正在陸續(xù)關(guān)停中。

　　落后產(chǎn)能的淘汰對緩解鋁行業(yè)供求關(guān)系起到重要作用,，15年下半年以來電解鋁產(chǎn)量增速逐漸回落,，企業(yè)產(chǎn)能利用率逐步走高，今年上半年電解鋁和氧化鋁產(chǎn)能利用率均在85%以上,。

　　同樣受益于供給收縮的還有化工行業(yè),。上半年化工行業(yè)眾多子行業(yè)中化學(xué)原料（純堿、氯堿、無機鹽等）和化學(xué)纖維（滌綸等）表現(xiàn)很好,，其中滌綸景氣度的回升,，就得益于行業(yè)自發(fā)的去產(chǎn)能。

　　滌綸產(chǎn)業(yè)鏈可大致簡化為“石油腦-PX-PTA-聚酯-滌綸纖維”,。09-12年是我國PTA的產(chǎn)能擴張期,，產(chǎn)能從1406萬噸增加到3146萬噸，產(chǎn)量也從不足1200萬噸增長到2000萬噸以上,。產(chǎn)能的快速擴張造成供給的嚴重過剩,，12年以后工廠開工率持續(xù)下滑，到14年P(guān)TA企業(yè)生產(chǎn)虧損成常態(tài),。

　　15年前后PTA行業(yè)開始自發(fā)進行產(chǎn)能出清,。2015年全國有8套裝置關(guān)停，包括遠東石化合計產(chǎn)能320萬噸/年的4套裝置停車,，翔鷺石化合計年產(chǎn)能615萬噸的PTA裝置停產(chǎn),，此外揚子石化、珠海BP也有停車裝置,。而新增方面15年只有2套裝置上線,，年產(chǎn)能不到360萬噸，關(guān)停產(chǎn)能超過新增產(chǎn)能,。2016年只有江陰漢邦石化投產(chǎn)220萬噸/年的新裝置，16年P(guān)TA產(chǎn)量僅增長3%,，PTA整體供應(yīng)格局表現(xiàn)穩(wěn)定,。

　　新增產(chǎn)能的控制以及落后產(chǎn)能的退出，使得PTA供求關(guān)系得到明顯改善,，企業(yè)盈利有明顯回升,。從上市滌綸企業(yè)利潤總額看，16年開始盈利能力得到大幅改善,，全年實現(xiàn)營業(yè)利潤總額超過165億,，比15年的22億翻了好幾倍，而17年上半年實現(xiàn)營業(yè)利潤71億,，又比16年同期的37億翻了倍,。

　　2.2地產(chǎn)鏈條受益于銷量驅(qū)動

　　今年盈利改善的另一個鏈條是基建、地產(chǎn)相關(guān)行業(yè),。今年一二線地產(chǎn)銷量雖然持續(xù)負增,，但上半年三四線銷量維持較高增速，整體看地產(chǎn)企業(yè)盈利繼續(xù)改善,，地產(chǎn)上市公司上半年實現(xiàn)超過20%的利潤增速,。在此驅(qū)動下與地產(chǎn)相關(guān)的行業(yè)需求旺盛，比如家用電器中的空調(diào)今年銷量大幅增加,，1-8月同比增長38%,，相關(guān)上市公司上半年盈利同比增速在20%以上；化學(xué)原料中廣泛用于建筑,、地產(chǎn)的純堿,、氯堿需求也大幅增加，相關(guān)上市公司上半年總利潤實現(xiàn)翻倍,。

　　挖掘機銷量大增帶動機械設(shè)備行業(yè)盈利改善,。機械設(shè)備行業(yè)中工程機械和重型機械子行業(yè)實現(xiàn)扭虧為盈，代表性企業(yè)三一重工,，今年上半年利潤總額同比翻了8倍還多,，盈利改善與挖掘機銷量大增有關(guān)。今年挖掘機銷量大增除了設(shè)備更新需求外,，與基建,、地產(chǎn)投資也有關(guān)系，相比之下,，通用機械和其他專用設(shè)備子行業(yè)表現(xiàn)平平,。

　　3.   上游供給收縮，下游成本推升

　　終端需求沒有起色的情況下,，中上游產(chǎn)品漲價,，必然會擠壓下游廠家利潤。下面我們將從幾個典型的產(chǎn)業(yè)鏈入手,，看看利潤如何在各產(chǎn)業(yè)鏈條中傳導(dǎo),。

　　3.1煤炭漲價推升火電、冶煉行業(yè)成本

　　煤炭漲價會推升很多行業(yè)的生產(chǎn)成本,，火電行業(yè)受其影響尤為顯著,。上半年經(jīng)濟運行穩(wěn)定，電力需求旺盛,，全社會用電量同比增長6.3%,，增速同比提高2.6個百分點。但火電企業(yè)受燃料成本高企的拖累,，盈利明顯下滑,。

　　舉幾個企業(yè)看，華電國際上半年實現(xiàn)營收366.5億，同比增加24%,，但除去成本后營業(yè)利潤為-0.5億,，出現(xiàn)虧損的原因主要是燃煤價格大幅上漲，今年上半年公司燃料成本185.3億,，同比增加接近66%,；大唐發(fā)電上半年營收300.5億，同比增長2.9%,，同時營業(yè)成本254億,，同比增長21.6%，主要是煤炭價格大幅上漲所導(dǎo)致,；國電電力上半年營收287億,，同比增長1.8%，但煤炭價格上漲使得公司入爐標煤單價同比增加了215元/噸,，公司上半年毛利率18.8%,，同比減少接近14個百分點。

　　煤炭漲價也推升了煉鋼,、鋁冶煉等行業(yè)的生產(chǎn)成本,，只不過這些行業(yè)本身也在進行去產(chǎn)能，產(chǎn)品漲價下對成本上漲接受能力較強,。以電解鋁生產(chǎn)為例,，電解鋁成本主要包括氧化鋁、電力,、預(yù)焙陽極以及人工,，其中電力成本在電解鋁生產(chǎn)成本中的占比在35%-40%，按照生產(chǎn)每噸電解鋁平均耗電1.4萬千瓦時電計算,，電價每增加1分錢，電解鋁成本相應(yīng)增加約140元/噸,，煤炭價格對電解鋁生產(chǎn)成本影響很大,。另一方面，電解鋁的另一重要原材料——氧化鋁的主要成本中能耗成本占到了1/4以上,，煤炭價格也是影響其生產(chǎn)成本的重要因素,。

　　成本上漲侵蝕電解鋁盈利空間。今年電解鋁價格維持高位震蕩,，行業(yè)毛利水平卻與去年一路走高不同,，今年年初以及6月份電解鋁盈利曾一度轉(zhuǎn)負或回落至零附近，原材料的漲價對利潤的吞噬十分明顯,。從16年供給側(cè)改革以來,，煤炭價格上漲后持續(xù)在高位運行，導(dǎo)致電解鋁企業(yè)生產(chǎn)所需的原材料成本上漲,，對沖了企業(yè)盈利,，并且如果繼續(xù)下去，對企業(yè)經(jīng)營將會帶來成本壓力,。比如南山鋁業(yè),，今年上半年實現(xiàn)營收75.5億，同比增加13.8億,，增長22.3%,，同時營業(yè)成本58.6億，同比也增加了接近10.5億,，增長21.8%,。

　　3.2原材料漲價侵蝕制造業(yè)毛利率

　　機械設(shè)備是比較典型的中游行業(yè)，上游原材料包括鋼材,、銅鋁等有色金屬,、橡膠塑料和各種零部件。根據(jù)上市公司公告,，在機械設(shè)備主要子行業(yè)中,，原材料成本占比均超過65%，其中鋼材是行業(yè)主要的材料,，鋼價的上漲推升了機械設(shè)備的生產(chǎn)成本,。

　　由于市場競爭格局和定價模式的不同,，原材料漲價對機械設(shè)備不同子行業(yè)的影響不同,。對于集裝箱、液壓支架等子行業(yè),，定價主要采用成本加成模式,，原材料漲價對毛利率影響不大,，企業(yè)盈利總額主要取決于銷售量。比如以集裝箱,、道路運輸車輛等為主業(yè)的中集集團,，原材料鋼材價格從16年開始大幅上漲，但公司毛利率水平并沒有大幅波動,，今年上半年公司銷售毛利率18.4%,，同比僅減少0.35個百分點。而利潤總額來看,，今年全球集裝箱供給緊張,，集裝箱企業(yè)排產(chǎn)飽滿，推動利潤的大幅回升,，中集集團上半年營業(yè)利潤總額15.24億（去年同期為-3.19億）,，同比大幅增長。

　　而對于價格固定或者調(diào)價頻率較低的子行業(yè),，鋼材價格的上漲則會推升營業(yè)成本,、降低企業(yè)毛利率。當然,，毛利率終如何變化也要考慮下游需求和銷量的變化,，銷量的增加會分攤固定成本，從而提高毛利率,，下游需求的旺盛也會讓價格調(diào)整更快速的完成,。

　　3.3有定價權(quán)的企業(yè)可分攤成本壓力

　　以家電行業(yè)為例,，家電行業(yè)也受到原材料漲價的影響,。根據(jù)上市公司披露的信息，下游家電生產(chǎn)廠家的成本構(gòu)成中,，人工成本也就在10%左右，其他的主要是購進原材料成本,，包括企業(yè)向上游供應(yīng)商采購壓縮機,、電機、換熱器等配件,，還包括直接采購的少量鋼,、銅等原材料,。

　　海通家電組有對空調(diào)、冰箱,、洗衣機三大白電產(chǎn)品的原材料構(gòu)成做過調(diào)研,，通過估算關(guān)鍵零部件（例如壓縮機、電機）中原材料的構(gòu)成以及直接采購的原材料量,，推算得出銅,、鋼、鋁,、塑料在三大白電產(chǎn)品中的大致占比,。根據(jù)他們估算的結(jié)果，空調(diào)原材料中銅占比約為25%-30%,，鋼材約為20%,，塑料與鋁分別約占5%-10%。冰箱與洗衣機比例略有不同,，但都對銅,、鋼材、塑料,、鋁有大量需求,。

 

　　在09年1季度到11年2季度銅、鋁,、塑料等也有過一段漲價時期,，在這期間現(xiàn)貨銅價格漲了143%，冷,、熱軋板價格漲了24%-27%,，鋁漲了51%，塑料價格指數(shù)漲了39%,。如果按上文調(diào)研的空調(diào)原材料構(gòu)成計算,，這期間空調(diào)產(chǎn)業(yè)鏈原材料成本上漲超過40%。我們可以通過分析這段時間家電行業(yè)數(shù)據(jù),，得出一些幫助理解現(xiàn)狀的結(jié)論,。

　　成本的增加會在零部件供應(yīng)商、整機家電生產(chǎn)廠商之間攤銷,，也可以通過漲價向下游銷售商和消費者轉(zhuǎn)移,，但中間會有時滯。國內(nèi)品牌空調(diào)的市場價格是在2010年才有了一個快速的調(diào)整,，到2012年初共漲了30%左右,。從毛利率看，2009年在原材料開始上漲的背景下,，空調(diào)和上游零部件供應(yīng)商毛利率都有出現(xiàn)明顯的下滑,。毛利率的低迷持續(xù)到2011年,，2011年之后隨著空調(diào)出廠價格上調(diào)以及原材料漲價接近尾聲，企業(yè)毛利率才有了大幅回升,，且家電生產(chǎn)廠商毛利率回升幅度遠超過零部件生產(chǎn)商,。

　　本次原材料漲價已經(jīng)拖累毛利率下滑。本輪原材料漲價自16年初開始,，目前還沒有出現(xiàn)明顯的拐點,，從16年初算起現(xiàn)貨銅、鋁價格漲價幅度已經(jīng)超過40%,，冷熱軋板漲價幅度在60%-90%,，塑料價格漲幅接近30%。原材料漲價對家電行業(yè)毛利率的沖擊已經(jīng)顯現(xiàn),，根據(jù)今年上市公司中報情況,，空調(diào)板塊上市公司上半年銷售毛利率在27.6%，同比減少4.1個百分點,，家電零部件板塊上市公司上半年銷售毛利率在19.9%,，同比減少1.5個百分點。

　　通過產(chǎn)品漲價轉(zhuǎn)移成本要考慮消費市場空間,。迫于原材料價格的持續(xù)上漲,，家電企業(yè)紛紛上調(diào)產(chǎn)品價格，中怡康數(shù)據(jù)顯示空調(diào)價格自去年6月跌至低谷后開始反彈,，今年7,、8月國內(nèi)品牌空調(diào)均價分別為3639元和3662元，同比增加344元和151元,，二季度空調(diào)均價為3676元,，同比增加了258元。目前不少家電企業(yè)仍在調(diào)高價格,，但是能否順利通過漲價實現(xiàn)成本轉(zhuǎn)移,，還要考慮下游消費需求市場空間以及支付能力。由于家電也是地產(chǎn)相關(guān)消費,，因此未來需求空間與地產(chǎn)表現(xiàn)息息相關(guān),，下文我們將對地產(chǎn)驅(qū)動的持續(xù)性進行分析。

　　3.4集中度低的行業(yè)被動接受漲價

　　以造紙和包裝產(chǎn)業(yè)鏈為例,，造紙行業(yè)前幾年一直受紙價低迷困擾,，15年自然淘汰、關(guān)停了很多產(chǎn)能,，16年疊加環(huán)保壓力,，不少中小產(chǎn)能限產(chǎn)關(guān)停，大型紙廠停機檢修,，比如東莞玖龍6月PM1紙機就開始進入長達50天的停產(chǎn)檢修期,。此外，疊加進口洋垃圾政策的影響,，原材料廢紙價格快速上漲,，中上游紙廠紛紛提價。

　　由于中上游紙廠市場集中度很高,，箱板瓦楞紙行業(yè)CR3占比超過1/3（玖龍,，理文，山鷹）,，談判能力強,，在整個產(chǎn)業(yè)鏈上擁有主導(dǎo)權(quán)，而下游紙箱加工,、包裝企業(yè)較為分散,，因此下游廠商通常只能被動接受漲價，利潤受到擠壓,。從子行業(yè)利潤增速看,，今年上半年造紙行業(yè)上市公司利潤總額是去年同期的2.5倍，而包裝印刷行業(yè)只增長了10%,。

　　4.   地產(chǎn)驅(qū)動下的盈利改觀,，持續(xù)性存疑

　　地產(chǎn)銷量下滑終會帶動地產(chǎn)投資回落。地產(chǎn)銷量增速持續(xù)下滑已經(jīng)接近半年,，9月44城市地產(chǎn)銷量同比增速-23%（8月為-25%）,，其中18個三四線城市銷量增速同比降至-14%，棚改貨幣化政策力度漸弱,、房貸利率持續(xù)走高,，令地產(chǎn)需求持續(xù)走弱。

　　地產(chǎn)銷量下滑終會帶動地產(chǎn)投資回落,，地產(chǎn)開發(fā)投資完成額逐月下滑,，今年1-8月地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計同比增長7.9%，全年看增速不錯,，但7,、8月投資完成額較5、6月縮水一半,，未來大概率會繼續(xù)回落,。

　　地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)盈利增速持續(xù)性不強。比如家電,、化工中的建筑用原料,、建材行業(yè)，今年在地產(chǎn)投資增速尚穩(wěn)的背景下銷量均保持了較快增長,，帶動盈利增加,；再往上游走,，鋼鐵、煤炭,、鋁的需求也受下游地產(chǎn)景氣度的影響,。然而地產(chǎn)大周期回落，如果明年地產(chǎn)投資持續(xù)回落甚至負增,，相關(guān)行業(yè)下游需求隨之萎縮,。